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目录：
一句话理解Synthetix
Synthetix详细
SNX代币
角色一：抵押者
角色二：交易员
角色三：外部流动性提供者和套利者
总结
1. 一句话理解Synthetix
Synthetix是基于以太坊搭建的一个通过抵押自身平台代币SNX或者ETH即可生成软锚定稳定币sUSD，并可以通过sUSD进行交易购买具由理论无限深度的资产sBTC、sETH、黄金、白银和反向资产iBTC等虚拟资产的平台，单个用户盈利或者亏损取决于其他所有用户是否盈利或者亏损，与用户交易持有何种资产的市场价格相对于买入时是否上涨或下跌无关。
2. Synthetix详细介绍
Synthetix可能是目前最为复杂难懂得DeFi项目（这也是我为什么用扑朔迷离这句诗。），很多用户第一次了解的时候也是感觉一头雾水，主要还是由于它复杂的盈利/损失计算方式。本文尝试以一个简单直白的方式对Synthetix进行说明。如果把它当成一个交易所，里面可以无滑点（即大额买入不会令场内价格升高，大额卖出不会令价格下跌。）的按当前价格直接交易大额数量的比特币、以太坊、黄金、股票等合成资产，而交易只能用sUSD进行支付，sUSD又要来自于SNX抵押生成得到。
合成资产，即一种与现实资产相应的模拟资产，代表了对该现实资产的一定求偿权或者其他金融衍生权益。例如USDT，就是美元的合成资产，代表了1美元的权益。
在Synthetix中，合成资产包括sBTC（BTC合成资产）、sETH（ETH合成资产）、iBTC（BTC反向资产，即BTC跌则iBTC涨）、iETH、sXAU（黄金合成资产）等等。
Synthetix中的主要角色包括：抵押人、交易员、外部流动性提供者或套利者。
下面将会按照SNX代币介绍、抵押人、交易员、外部流动性提供者或套利者这四个顺序进行介绍。
3. SNX代币
Synthetix整个系统所依赖于SNX（Synthetix Network Tokens）代币，它的整个代币模型设计的相对精细，而且在代币通胀的调整上也考虑的较为周到。更为重要的是SNX从发行到现在上涨达30多倍，根据CoinGecko数据，即使相较于一年前的价格，也有高达21倍的涨幅。
SNX本来是供给100亿固定总量的，后来又在2019年3月改成五年内发行2.5亿。SNX的通胀最初是准备按照75%的年化率每周进行增发，并且五年内每年通胀率减半，但这样会造成超过一半的增发量在第一年即完成发行，给市场太大压力，同时减半带来的抵押的锐减或者其他不可预见的变故，给整个系统带来不必要的未知。然后社区治理委员会通过把按年减半的政策调整到每周，指数衰减1.25%。并且在2023年9月7号以后，每年永续增发2.5%。具体的改变路程可以看《Reaching Monetary Policy Consensus》。
从官方数据看板可以看到如图1所示数据：
图1 Synthetix代币SNX锁仓数据
当前SNX锁仓市值达1.8亿美元，包括解锁中的SNX，整个SNX锁仓达到了总供应量的69.71%，目前又4656位用户参与了抵押。由图1数据可知，当前SNX流通于市场的量不到总量的20%左右，这也是为什么SNX价格能够大幅上涨和稳定的重要原因。当前一个SNX价格1.47美元（实际上我写完文章初稿的时候才0.79美元），根据投资机构Sigil Fund的研究报告指出，当前大多数对SNX代币定价使用了现金流折现模型（DCF，模型中的收入来自于Synthetix交易所手续费）的研究，这些模型对SNX的定价在0.5u~1.5u之间。也就是说，目前SNX的价格是DCF模型下的合理定价范围之内。
SNX的主要作用就是用于抵押生成系统流通的稳定币sUSD。之所以会有稳定币这种操作是因为，其实Synthetix团队本来项目名字叫做Havve，就是立志于做稳定币的，后来想了想单纯搞稳定币可能没什么出路，干脆搞了个合成资产交易所出来。抵押部分我们稍后讲解，先说说SNX的通胀情况。
SNX还有一个作用就是用于系统激励，包括抵押激励、去中心化交易所流动性提供激励，这些激励通过通胀增发来完成。全局的SNX奖励，依赖于SNX的通胀计划，根据2020年二月的计划，90%的通胀分给抵押用户，剩下的10%分配给流动性提供用户。具体由通胀政策决定。目前对于抵押SNX生成sUSD用户、提供流动性的用户来说，每周能拿到的奖励在SNX Tools上可以看到如下图2所示：
图2 SNX增发数据
生成sUSD的用户，抵押5.44个SNX能生成一个sUSD，则一周能拿到0.041个SNX奖励，约为0.05863 USD奖励，按照一年52周计算，在SNX 1.43 USD的价格下，抵押SNX收到SNX奖励的年化单利按SNX计算为56%收益率。而到Uniswap提供ETH/sETH交易对流动性的奖励为瓜分每周4000个SNX。到Curve提供sUSD流动性的奖励为每周瓜分48000个SNX。iETH流动池则为每周瓜分16000个SNX。
用户只有每周三才能领取一次奖励（根据UTC时间9：00的快照按比例决定持有全局债仓多少），要求抵押率还在750%以上（这个数字似乎有变化，还需考证。）才能Claim奖励，否则需要去买一些SNX抵押满足要求或者焚毁一些sUSD满足要求。Claim出来的SNX代币需要一年后才能解锁。
4. 角色一：抵押者
用户首先可以到交易所购买SNX，然后到https://mintr.synthetix.io/进行抵押，抵押时系统会要求用户最少按照750%的超额抵押率进行生成sUSD，sUSD软性锚定1USD（即内在定价价值为1USD，但市场价格可能围绕1USD进行上下波动。）。之所以设置750%的超高抵押率有一部分原因是SNX波动幅度太高，据Crypto.com的研究文章显示，SNX去年以USD计价的年均平均标准差大于150%，属于超高波动率。
为了激励用户抵押SNX去生成sUSD，Synthetix设置了抵押奖励，包括90%的通胀每周分给抵押人，还有Synthetix交易所手续费收入也是分给抵押人。根据synthetixstats.com数据显示，当前交易所总共产生手续费手续865万USD，写文章的时候，最近14天内的手续费收入为26000 USD。
Synthetix是没有爆仓清算一说的，即使抵押率低于750%也不会有事，除了领不了奖励，但抵押者生成sUSD稳定币并不是没有任何风险。风险来自于市场上其他的抵押者、交易员和套利者。
图3是Synthetix铸造的页面，目前已经有中文版，可以到Synthetix官网查看。
图3 Synthetix铸造sUSD面板
5. 角色二：交易员
用户在生成sUSD之后，即可到Synthetix.exchange进行交易合成资产。Synthetic资产不交易不要求对手方。交易者跟全局债务池互为对手方。当一个交易者交易sUSD得到sBTC，sBTC产生于空气，并没有人卖sBTC。同时交易是没有滑点的，无论你多高的交易量。当然唯一的限制就是目前有的sUSD量。当前Synthetix的预言机喂价由Chainlink完成。
当用户生成sUSD后，相当于抵押SNX借出sUSD，这笔sUSD就是用户的债务。该用户将面临欠系统的债务sUSD总额不断波动的情况。例如，当你铸造了1000个sUSD，假设占整个网络的债务比率为0.1%，但随着合成资产如sBTC、sETH价值上涨100%，而如果你占有的债务比率不变，则你现在债务价值也要上涨100%，根据你的初始占有网络债务比率为0.1%，也就是说你要偿还系统2000 sUSD才能拿解锁你的抵押物SNX。
我们再来看一个更为具体的案例，看看用户之间是如何博弈的。案例来自Delphi Research，如图4所示。
图4 Sythetix交易收益计算规则
考虑当前系统只有两个交易员：
第一步：Medio和Yan都生成了5万个sUSD，当前系统总债务为10万USD（因为1 sUSD=1 USD），Medio和Yan初始占有系统各50%的债务；
第二步：Medio在一开始购买了价值5万u的sBTC，但Yan选择继续持有sUSD；
第三步：假设BTC价格上涨50%，即sBTC也会上涨50%。当前Medio持有的sBTC是7.5万U，系统总债务为12.5万U；
第四步：根据初始两个人占有系统债务的比率计算，此时Medio和Yan都占有系统债务6.25万U。但此时Medio手上的sBTC资产价值为7.5万U，因此Medio盈利了1.25万USD。此时Yan手上的sUSD资产价值为5万U，但他欠的债务为6.25万U，相当于Yan亏损了1.25万U。
也就是说，一顿操作下来，Yan这个冤大头什么都没做就亏了1.25万U，因为他在抵押后交易的博弈上输给了Medio。换个角度来看，就是他的资产价值增加速度比系统总债务的价值增加速度来的慢，因为整个系统是一个零和游戏，他资产增加比别人慢，他就要负责支付别人比他赚钱的部分。
说完基本原理，我们来看看Synthetix交易所里，大家都爱交易哪些合成资产。如图5所示：
图5 Synthetix交易所用户交易偏好
可以看到的是，合成资产的购买并不是一成不变的，而是随着时间的推移，每个时期有不同的热点项目。当前合成资产购买最为热门的是sUSD、sBTC、sETH。而Synthetix整体的交易量似乎已经过了一个高峰时期，并没有呈现出稳步向上的趋势，这与我们在Uniswap看到的交易量稳步持续上升有所不同，我个人猜测这与其代币价格趋于平稳导致社区曝光度下降带来的流量下降有关系。
我们可以看图6可以知道，当前整个系统中用户持有的合成资产头寸有sUSD（50%）、sETH（20%）、iETH（7%）和sBTC（14%）。
图6 Synthetix系统内合成资产分布饼图
从Synthetix交易所的活跃数据来看，如图7所示。
图7 Synthetix交易所用户活跃数据
14天活跃用户721位，相较于上一个14天增长180%，14天新增用户212位，贡献交易量1759万USD，相当于人均交易2.4万USD。当前交易所有独立地址用户3548个地址参与（第三方统计口径与官方有一定差异，但不影响判断）。Synthetix交易所自上线以来总共产生手续费收入为870万USD，相当于人均贡献手续费2500 USD左右。可以看到的是，Synthetix交易所每个用户对于交易所的贡献值很高，特别是头部用户给交易所带来的手续费收入，这可能跟这些用户都是DeFi高级玩家，很多都是ETH持仓大鲸，交易起来给人感觉就是“有钱真好”。
可以从图8看到，Synthetix前十个交易量最高的用户，最大的交易量达到4亿USD（贡献270万USD手续费），第十位也有2000万USD（贡献20万USD手续费）。
图8 Synthetix交易所交易大户排行榜
6. 角色三：外部流动性提供者和套利者
Synthetix通过使用通胀的SNX的10%拿出来激励用户在外部DEX给自家的代币提供流动性，确保其他用户交易购买sUSD、sETH、iETH不会受到大幅度的滑点限制。
sETH和iETH的流动性主要在Uniswap进行激励，而sUSD在稳定币低滑点的Curve进行激励。
套利者大多是sUSD、sETH、sBTC等合成资产的套利人，因为这些合成资产锚定的是外部世界的真实资产价格，因此当价格发生大幅度偏离的时候套利者就会通过低买高卖完成套利。套利者的存在在DeFi世界对项目整体是有益的，就如同帮河马剔牙的牙签鸟一样，互惠互利。套利者帮助DeFi项目抹平与外部的价差，拉回现实水平；DeFi项目的价差帮助套利者获利。
7. 总结
Synthetix这个项目非常的复杂，主要还是在于它内部价值捕获的方式会让很多人头疼，因为你进入就意味着你要跟全世界的玩家进行对抗。根据CoinGecko的数据，SNX从底部上来已经40多倍，我想也是来源于这种玩家间的对抗让人着迷。整体精妙的代币设计，让大多数增发都得到抵押不至于冲击市场，还能激励提高系统合成资产的流动性。
跟任何DeFi项目一样，都面临很多不确定性风险，包括技术风险、市场风险、预言机喂价风险等等，这里就不再一一提了。主要一点是大家常说的，SNX可能会面死亡螺旋。就是说sUSD依赖于抵押SNX生成，而系统不存在清算机制，因此当SNX价格大幅度下跌的时候，会面临很多用户解除抵押赎回自己的代币，也会减少流动性的提供，卖出SNX或者赎回了流动性池子的资金，都会降低使用。这样进一步刺激SNX前景被看空，越来越多人解除抵押，卖出SNX，继续减少使用。不断循环导致SNX系统无法正常运转，进入死亡螺旋。因此SNX币价的维持就成了整个Synthetix系统维持运转的最关键部分，目前来看似乎转的还行，大家还相信这个故事。
其实本来Synthetix之前还参加过EOS的黑客马拉松，甚至他们CTO一度想在EOS主网上上线EOS版本的Synthetix，因为他们初始认为多一条链多个成功的机会。但后来他们研究了几个月发现，EOS上开源的代码很少，很多造轮子的事情做起来很麻烦，不像以太坊多年的开发社区沉淀，有了很多现成的轮子直接可以拿来用。加上Synthetix在以太坊运行慢慢起色，他们就放弃了在EOS上做一个Synthetix的想法。现在想想，如果他们当时做了，也许EOS的DeFi救不会这么冷清了。至少有对比之下，会发现EOS的版本肯定比以太坊版本好用的多。因为Synthetix以太坊版本的Gas消耗很高，也是一直被诟病的事情，他们官方社区也承认这件事情，一直在努力改善Gas高消耗的问题。期待有人在EOS上开发一个这样的应用，有对比才有伤害，是时候展示EOS的超高性能和实用性了。
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